一、前言：新兴产业链比较框架探讨—SPPEC 模型
美林时钟的弱化、央行政策思路的演变、以及康波周期的衰退，对大类资产和股市结构都带来深远的影响，策略研究的框架也应与时俱进，产业链化、赛道化的投资思路愈发深入 人心，对策略研究提出了至少两大要求：
1）纵向拉伸：重塑行业分类体系，在行业比较的基础上加入产业链比较。传统的中信 或申万行业分类对于产业链的刻画不够准确，以锂电池为例，其产业链自上而下至少 涵盖以下中信行业：机械（锂电设备）、钾肥（盐湖提锂龙头盐湖股份在中信行业分类 中为钾肥）、磷肥及磷化工（磷酸铁锂）、氟化工（电解液溶质六氟磷酸锂）、稀有金属 （钴、锂、钨）、工业金属（铜箔、铝箔）、锂电化学品（电解液溶剂、正极材料）、电 子化学品（导电剂）、锂电池（负极材料、锂电池）、乘用车、电池综合服务（充电桩）； 至少涵盖机械、化工、有色、电新、汽车 5 个一级行业。因此，以产业链视角重新进 行细分环节的梳理，显得尤为重要。
2）垂直下沉：从宏观增长的稀缺性到行业增长的稀缺性，策略研究需要从中观向中微 观下沉。从 05-07 的五朵金花时代到 2010-2020 的消费白马时代，GDP 增长由双位数 降至高个位数，宏观增长的稀缺性上升，取而代之的，是行业增长或结构增长成为研 究重点，对应策略研究的重心从大势研判进入到行业比较，2020 年后，随着 GDP 增 长大概率进入中个位数，行业增长的稀缺性也在上升，赛道与个股研究的权重上升， 对应策略研究从中观行业比较进一步下沉到中微观的赛道比较。
基于上述考量，我们从本文开始，系统性地搭建新兴产业链比较框架，当下产业链的比较 面临的“痛点”则是我们开展研究的“重点”，也是我们报告的“差异点”：
1） 同样是高增长的产业链，“高增长”与“高增长”之间，成长空间怎么对比？
2） 不同产业链的景气如何放在一个标准上进行对比，如何高频地追踪？
3） 同一个产业链，细分环节内部如何对比？逻辑瑕疵少的新兴产业，已经被买的很贵， 是否还有未被充分挖掘的细分环节？
上述痛点的解决，恰恰依赖策略视角的纵向拉伸与垂直下沉——将所有产业链的主要细分环 节放在同一个“面板”上，尽可能地量化对比，而对比的维度，至少应当包含以下几个要素：
成长—业绩空间（Space）
筹码—估值匹配（Positions）
政策—风险溢价（Policy）
景气—短期增长（Earnings）
粒度—竞争格局（Concentration）
需要强调的是，上述维度本身并不足以组成产业链比较的输出结果，离输出结果还差一步 相当重要的环节，即赋予维度不同的“权重”。好比烹饪，上述五大维度是原材料，但同 样的原材料可能烹饪出完全不同的菜肴，而“权重”（投资者的核心关注点、溢价最高的 点）则是烹饪手法。不同时间点上，“权重”可能差异很大，比如，当下“政策”溢价就 高于过往均值水平，年初至今“景气”溢价高于去年均值水平。
二、“业绩空间”的三支柱：渗透率、国产率、市占率
区别“业绩空间”与“产业空间”，以 IVD 发光赛道为例
投资的“空间”思维不同于产业的“空间”思维。从产业分析的角度将，我们常说，“某一 市场是高成长性赛道，未来 5 年年化市场规模增长有望达到 xx”，这符合产业研究的直观思 路，也是投资视角的切入点，但股票投资多数时间并不是某一行业、产业或赛道的一篮子 投资，且多数时间也无法做到真正的一篮子投资；因此，从投资角度讨论“空间”时，有 必要加入更下沉的考量因素，完成从“产业空间”到“业绩空间”的视角切换。
那么，从“产业空间”到“业绩空间”，中间还缺少什么？至少还应当加入国产化率和市场 集中度两个要素。前者对应该行业的中资企业（A 股上市公司）抢占海外企业市场份额可带 来的最大增量空间，后者对应该行业中资龙头企业（细分领域核心资产）抢占中小中资企 业份额可带来的最大增量空间，简言之，业绩空间≈渗透率（产业空间）+国产率（国产替 代）+市占率（龙头进阶）。
